祁斌：國際形勢、海外并購與經濟轉型

    本文為2016年12月4日祁斌在論壇上的演講，演講主題是“國際形勢、海外并購與經濟轉型”。

    [美國大選落下帷幕 離經叛道逆襲成功]

    談到國際金融形勢，無法回避的是美國大選。這是網上流傳的沒有歌詞的版本，還有中國網民配了各種歌詞的版本。史上最著名的“卡拉OK對唱”就此謝幕，美國大選塵埃落定，離經叛道逆襲成功。

    “史上最著名的卡拉OK對唱”

    很巧合也很幸運，美國大選那幾天，我們正好去美國為正在籌建的中投研究院招聘。周六到達芝加哥，在芝加哥大學給中國留學生做了講座和宣講，星期天在紐約參加華人金融協會的會議，然后周一周二去波士頓和舊金山，周二是美國正式大選的日子。除了招聘和宣講，只有一個周一的上午，擠出時間見了5家美國機構，其中一家是美國很著名的大型資產管理機構，這家機構的主席兼CEO是20年以前我在華爾街高盛工作時的同事，他還是小布什總統的親戚，算是個標準的美國“官二代”加“富二代”。一般美國人都不太愿意公開談論自己的政治傾向，因為和他多年前相識，我就悄悄問了他一下對第二天大選結果的看法。他說自己是個堅定的共和黨人，他們家族也是非常著名的資深共和黨家族，但他說，如果有什么出乎意料的事發生，即如果特朗普當選的話，他將考慮移民中國。我說歡迎，歡迎加入中投公司。

    你從他的態度中，可以感受到美國主流社會精英階層對特朗普的徹底排斥。

    那天上午我們還見了一個人，是美國媒體大佬布隆伯格——外媒的創始人，曾作為獨立候選人參加了此次總統競選，后來退選。他的一個助手悄悄跟我說，早知道那兩位候選人后來狀況不斷，布隆伯格就接著參選了，沒準還就選上了。布隆伯格當初退選，是為了避免分流希拉里的選票。

    上午我們和華爾街的美國精英們談完，得到的印象是特朗普是美國社會的小丑，有點像唐吉坷德，挺一桿長矛就準備大戰風車，當選的可能性幾乎是零。而與此同時，Facebook上的民調顯示，特朗普在Facebook上普通民眾中的支持率超過90%。

    當天下午我們從紐約趕赴波士頓，晚上在哈佛為300多個中國留學生做了個講座，鼓勵大家學成后回來建設祖國，現場氣氛熱烈，講座結束后學生們久久不肯散去。第二天一早，美國大選投票日，雖然90年代末期我曾經在美國工作學習8年半，但還從來沒見過美國人投票，所以我帶了一個同事專門跑去找了一個投票現場看了一下，波士頓的初冬寒風刺骨，我們跑了五六個街區，最后終于找到了一個投票站，美國人投票是這個樣子的(下圖)。大家都說美國人不關心政治，從現場來看，美國人民參政議政的熱情還是非常高的，有的地方需要排隊3個小時。

    2016年美國大選日，波士頓一個投票站排隊投票的人們

    上午我們飛往舊金山，到了已是下午，晚上7點我們在斯坦福大學有個宣講會，5點多鐘我們去的路上，此時東部八點多，開始點票，在一些關鍵的搖擺州，例如佛羅里達，民調是48.5%對48.5%，咬得很緊。市場原來認為希拉里當選沒有懸念，特朗普需要在五六個搖擺州全部獲勝才有當選的可能，也就是說，希拉里只要拿下這其中任何一個，特朗普就輸了?，F在大家知道結果了，特朗普不僅拿下了這全部的五六個搖擺州，還一舉拿下了傳統的民主黨老巢密歇根、威斯康辛和賓夕法尼亞州。此時市場或許意識到了什么，盡管美國股市已經閉市，但金融期貨市場是24小時交易，國際市場也還在交易，這些市場有點繃不住了，變得非常動蕩不安。

    我給學生開始做講座的時候，七點，東部是十點，點票還在如火如荼地進行。我說美國的事我不方便評論，但是可以說兩點。第一，什么是今天結果最后的決定因素？那就是要看美國人民的大多數對現狀是不是能夠容忍，如果能夠容忍，就是希拉里，如果不能容忍，就是特朗普。

    第二，如果特朗普當選的話，美國市場如果大跌，你可以立刻買入。邏輯是什么呢？英國脫歐后，英國股市跌了11%，反彈了8%，為什么？脫歐投票之前民調顯示脫歐留歐的比例大致是是50比50,49比51,48比52，差別只有兩三個百分點，那些贊成脫歐的人也不是那么沒道理，所以如果脫歐了，市場也應該就是微跌，有什么理由大跌11%呢？同樣，此次美國大選，投票前主流媒體的民調中希拉里也只是領先特朗普1-2%，即使特朗普當選，也絲毫沒有大跌的理由。結果大家知道了，當晚美國股指期貨跌穿7%底線，隨后迅速反彈，美國股市從那時到現在一路大漲，三大股指連續創出歷史新高。英國脫歐市場花了兩天時間回過神來，美國這次只花了7個小時。

    講座結束時已是晚上10點，東部凌晨1點，結果已經出來了，我問大家誰當選了，大家說特朗普當選了。國內有學生給我發微信，說果然是特朗普，老師你說對了。我說我從來沒想去預測誰會當選，事實上誰也無法預測。但是我曾經給學生們分析，特朗普并不是像大家想像的那么沒有機會，為什么？在選舉前我們看到美國皮尤研究中心這樣兩份統計數據。

    [經濟問題首當其沖，美國社會回歸現實]

    2016年美國選民最關注的話題排序

    這張圖(指上圖)顯示了美國選民關心話題的排序，分別為：經濟、恐怖主義、外交、健康、槍支政策、移民、社保、教育、最高法院法官人選，少數族裔權益，貿易政策，墮胎，同性戀人群權益。你會發現，排在最前面的，第一就是經濟，或者生計，第二就是安全。經濟方面，從08年金融危機至今，經濟總體復蘇緩慢；安全方面，美國和歐洲發生的一系列恐怖襲擊，讓社會失去了基本的安全感。希拉里是建制派，一直為美國的現狀和自己辯護，這有一點像中國男足說我們踢的其實挺好的，主力隊員希拉里還積極申請做隊長兼教練，信誓旦旦承諾帶領大家沖出亞洲，走向世界，聽上去也沒什么說服力。特朗普以批判現實的姿態橫空出世，盡管離經叛道，口無遮攔，但很多人覺得話糙理不糙，說出了他們的心聲，盡管他們也不太相信特朗普能夠有辦法改變現狀，但他們覺得能夠承認現實，面對問題，至少是一個進步。

    2016年美國大選中特朗普支持者和希拉里支持者關注話題側重點有所不同

    這張圖(指上圖)更加能夠說明問題。這張圖上藍色的點是大選前希拉里支持者關注的問題，數字是關心的人數比例，紅色則對應特朗普的支持者。你會發現有一個規律，特朗普的支持者對前面幾個問題更加關注，經濟、安全，而希拉里的支持者對圖底部的問題例如同性戀問題、環境問題等的關注超過特朗普的支持者。換句話說，特朗普支持者更加關心現實問題，希拉里的支持者說好聽一點比較有理想。最后，現實戰勝了理想。

    所以，特朗普當選這個現象可以簡單的概括為兩句話，“經濟問題首當其沖，美國社會回歸現實”。

    [全方位的兩極分化]

    這一次大選能給我們很多的啟示。第一，怎么理解這次美國大選？我覺得這次大選給我們揭示了美國社會最大的主題詞，就是polarization，即兩極分化。這個兩極分化首先是極為嚴重，幾乎完全對立，其次是表現在幾乎所有的方面，是個全方位的兩極分化。

    總體來說的對立是接受現有體制、忍受現狀，還是無法忍受現狀而出離憤怒，即所謂憤怒政治；其他的對立還包括：政治正確對決離經叛道；清教徒社會與特朗普私德問題，即美國是個清教徒的社會，是個非常正統的社會，我們在美國工作學習的時候天天都能體會到，最后不得不接受這么一個有嚴重私德問題的人做總統，今天想想都有點不可思議。

    其他的對立還有：意識形態對決實事求是。希拉里比較強調意識形態，強調美國的價值觀，特朗普相對來說實事求是一點，即至少承認美國社會一些客觀存在的問題，盡管并不一定有解決方案；全球警察對決美國優先，美國一直試圖在全球扮演世界警察的角色，客觀上對維持世界秩序是有一定作用的，但它往往又私字當先，加之意識形態理念至上，這些糾纏在一起，就比較亂了，再加上近年來美國有點力不從心，很多時候它帶來的問題遠遠大過它解決的問題，中東就被它越搞越亂。所以特朗普提出“美國優先”，這跟以往美國的全球政策相比又是一個對立。

    還有東西兩岸和中西部的對決；鄉村和城市的對決，結果是“農村包圍城市”；白人和少數族裔的對決，白人主體支持特朗普，少數族裔和外來移民等等支持希拉里。少數族裔里只有一個例外，那就是華人，是支持特朗普的。因為他們看明白了，華人都得考托福、GRE，萬里迢迢過來，拼命學習，努力工作，才能夠在美國社會生存下來，可是墨西哥人每天從邊境成千上萬地涌進來，然后就在美國社會消失得無影無蹤，這種“劣幣驅逐良幣”的政策肯定是不可持續的。

    [理解現代媒體或自媒體]

    此次美國大選還是一個傳統媒體和自媒體的對決。我們都知道自媒體的崛起，只有通過這次美國大選，大家算是真正見識到自媒體的強大。美國支持希拉里的日報是229家，支持特朗普的是9家；你打開美國的電視臺，幾乎每個臺都在挖苦特朗普，你要是天天看CNN，你會覺得特朗普完全是一個無賴和小丑，但是在美國的Facebook上特朗普人氣飆升，支持率持續在90%以上。在投票的前兩天，CNN報道調查希拉里的FBI警員在家中自殺，妻子被殺，房子被一把大火燒掉，但后來再無下文，不了了之；特朗普當選后，第一時間成功地視察了《紐約時報》，美國主流媒體也從此再無人追問其私德問題。

    [現代政治面臨困境]

    第二個方面的啟示，這次美國大選向我們揭示了現代政治面臨幾個困境。

    [理解特朗普新政、中美關系和全球化]

    從內政方面，特朗普顯然會更注重經濟發展，尤其是基礎設施建設或重建，這方面中美之間有巨大的合作空間。我們三周前在美國的時候，從紐約坐火車去波士頓，深刻地體會到，美國人民太需要中國人幫他們建高鐵了，美國高鐵不僅慢，而且服務態度差、不準點，晃得厲害，站起來幾乎寸步難行，而這已經是美國最好的高鐵了。同時，密歇根、威斯康辛和賓夕法尼亞三個民主黨老巢倒向特朗普，主要是因為這些州的產業工人對現狀極其失望，特朗普上臺后對他們一定要有所交待，而中國廣袤的市場及目前的發展階段有望為美國中西部很多制造業提供巨大的新的發展機遇。

    從外交方面特朗普強調美國優先，希望美國量力而行的外交新政或能減少些世界動蕩的因素。

    中美關系用一句話概括，就是競爭與合作。一個月前，我參加了清華大學組織的與美國前財長薩默斯的對話，薩默斯說很多美國人擔心中國的威脅和挑戰，我說中國的勞動生產率還只是美國的百分之七，所以中美之間合作的空間遠遠大于其他，我們應該加強合作和雙邊投資，這樣既有利于中國經濟轉型升級，也有利于美國經濟復蘇和繁榮。

    很多人認為特朗普當選意味著反全球化，或是全球化的挫敗。事實上，這更多地應該理解為對全球化的一種反思——“你可以有理想，但不能理想化”。全球化是個好東西，也不可阻擋，但在推進的時候，你可能需要更多實事求是的推進。就像歐洲一體化，你把德國和希臘兩個完全不同的經濟體捆綁在一起，就會有大鍋飯的問題，一定是不可持續的。歐債危機的時候，希臘人有一半上街游行，而希臘平常上班出勤率可能都到不了一半；希臘有一個修道院，里面有四十個園丁，一查，發現這個修道院根本就沒有花園，40個園丁都是吃空餉的。這樣的國家和勤勞嚴謹的德國人綁在一起，等著出問題。所以特朗普上臺和英國脫歐一樣，是一個反思的機會，或許沒有那么糟糕，或許全球化也好，歐洲一體化也好，自由貿易也好，歐盟人口自由流動也好，都要更加實事求是一點。

    當然，特朗普上臺后真正的政策及演變，無論內政，還是外交，抑或貿易，都將是多方力量博弈的結果，需要聽其言，觀其行。

    [英國脫歐引發憤怒政治 歐盟陷入難民泥潭]

    今年年初從英國脫歐開始，發生了一系列黑天鵝事件，英國脫歐后，英國《經濟學人》雜志發明了一個新詞叫“憤怒政治”或者說“情緒化政治”，或“不理性的政治”。選民對現狀不滿意，在某種意義上，英國脫歐是一種情緒的宣泄——“憤怒政治”基本上可以解釋此后發生的所有事件。

    讓我們看一下歐洲，歐洲正深處難民的泥潭之中，尤其是德國和法國。法國有大量的難民，都集中在難民營里，一些難民聚眾騷亂，警察進去維持秩序，發現還打不過他們。德國人吸取教訓，把他們分散到各個小鎮上去，現在德國無數的美麗小鎮，都成為了隨時可以爆炸的高壓鍋，一些難民被關在體育場里，你也不能永遠把他們關在那里，但一放出來，你不知道會發生什么。很多難民在本國是律師和醫生，有很高的社會地位，很受人尊重，天天處在這么一個狀態下，很容易抑郁，而黑市上很容易買到自動武器。前一段德國一周發生四次自殺式襲擊，竟然三次不是恐怖主義襲擊，而是抑郁所致。德國有100萬難民，1%的人抑郁了，就是1萬人，千分之一的人抑郁，就是1千人，所以我們知道默克爾的政治前途是非常暗淡的。我們仔細看一下這張圖(指下圖)，是阿拉伯難民向歐洲遷徙的路線，反向走正是千年前歐洲人去征服阿拉伯人的十字軍東征的路線。

    中東及非洲難民逃歐路線

    [文明的沖突與挑戰  寬容與和解才能引領人類走出困境]

    所以說，今天歐洲的困境背后還逃不脫人類兩大文明的沖突和千年恩仇。911事件發生后的第四天，我和一些學生座談，有一個即席發言，最后整理出一篇文章，題目叫《文明的沖突與挑戰》。當時分析了911事件發生的必然性，在于伊斯蘭文明和基督教文明的矛盾和南北(富國與窮國)矛盾，還有以色列和阿拉伯國家周邊的矛盾及因為猶太人在美國社會的巨大影響力而進一步激化了美國和阿拉伯國家的矛盾——這三大矛盾的交織，使得911事件某種程度上有一定必然性。而911之后，美國的強勢文化下的大規模報復，鏟除了中東若干“惡人”，結果是放出來了千萬個惡魔，成立了一個伊斯蘭國，攪得中東的阿拉伯人民到處逃亡，這是今天歐洲亂局的根源。

    西班牙公元8世紀基督教堂和清真寺合二為一的建筑

    那么人類如何才能走出困境？給大家看一張照片(上圖)，這是若干年前我在西班牙看到的一座教堂，令人驚奇的是，其中一半是基督教教堂，一半是清真寺。人類曾經在非常短暫的一段時光中，公元8世紀前后，西班牙被阿拉伯人統治，基督教與伊斯蘭教、阿拉伯人和猶太人能夠和諧共存，甚至他們當時朝拜的日子也是協商好的，秋毫無犯。美國歷史學家房龍有一本書叫《寬容》，他描述了歐洲千年以來各個宗教流派相互迫害、冤冤相報的歷史，得到的結論是，人類只能靠寬容與和解才能最終走出困境。

    [歐洲日本經濟復蘇乏力  結構性改革嚴重滯緩]

    在這樣一個地緣政治的背景下，世界經濟尤其是歐洲經濟的復蘇非常緩慢。當然，經濟復蘇緩慢又是各種矛盾爆發的原因之一，兩者是互為因果的。2007年至今，歐洲的GDP平均增長了5%，我們今天討論中國的GDP是6.5%還是6.7%，歐洲是10年才增長了5%。

    更糟糕的是，全球范圍內，結構性改革嚴重滯緩。1929年美國發生了歷史上最大的一次股災，當時成立不久的美聯儲無所作為，隨后美國發生了1930年代的大蕭條，餓死了成千上萬的人。08年之后，大家都說要吸取29年的教訓，所以開始大規模的救助，大家印錢都印得比較多，當然日本是最多了，無限量寬。日本人總是希望安倍的打雞血政策能夠有奇跡發生，現在看來是真的沒有，但還得接著打。我有時想，這次危機后是不是大家確實印錢印得太多了，是不是救助過度了，尤其是很多西方國家的政治周期很短，這客觀上使得結構性改革一再滯緩。這算是一個問題提出來請大家思考。

    講了這么多國際形勢的分析，我們還是要從中能夠有所收獲，能夠為思考中國應該走什么樣的道路提供借鑒。

    [驚人相似的歷史：什么決定了大國的崛起和衰落]

    1960-2007年間資本市場和商業銀行主導的OECD國家在危機后反彈的速度不同

    這里顯示的是IMF兩位經濟學家在2007年所做的一個研究。他們研究了1960-2007近50年的歷史中17個OECD發達國家的經濟發展情況，期間這些國家共發生大大小小80次經濟金融危機。統計表明，危機后復蘇速度最快的總是金融體系以資本市場主導的四個國家，即美國、英國、加拿大、澳大利亞，而復蘇最慢的無一例外都是銀行主導的四個國家：奧地利、葡萄牙、西班牙和比利時。兩者代表了兩種不同的資源配置方式，資本市場比較發達的金融體系資源配置方式比較市場化，背后是比較市場化的經濟體系，在每次危機之后反彈的速度比較快，經濟體比較有彈性，比較可持續發展。而商業銀行主導的金融體制資源配置方式的市場化程度低，每次危機后反彈的速度比較慢。發展經濟，遇到挫折或危機是常態，如果每一次危機后你都能迅速反彈，久而久之就崛起了，如果每次都復蘇很慢，久而久之就衰落了。

    2008年的全球金融危機，發源于華爾街，美國經濟受到了最直接的沖擊，但危機后美國經濟在發達經濟體中復蘇速度最快，歷史又重復了一次。

    這個研究說明一國金融體系中資本市場的發達程度和經濟體制的市場化程度對于經濟的可持續發展能力和經濟的彈性有決定性的影響，在某種程度上也決定了大國的崛起和衰落。

    從這個規律出發，我們要思考的問題是，中國應該建立什么樣的金融體系和經濟體制。我們還是應該建立更加市場化的金融體系，希望資本市場在金融體系中的比例越來越高。當然，我們發展資本市場也不能一蹴而就，不能超越現實，但是這個方向必須堅定不移。同時，應該進一步推動經濟體制改革，使我們的經濟體制更加市場化。

    我們中國今天的金融結構中，資本市場和商業銀行的比例大致為2:8，美國為8:2。二十年前，韓國的資本市場和財閥(大型企業和財團的混合體)的比例是2:8。二十年來，韓國社會從企業家到金融家到政治家，出現過大量的腐敗及腐敗曝光后的悲劇，這與其當時資源配置方式是高度相關的，非市場化的配置方式，不透明，哥倆好，都是桌下交易，某一天陽光一照，慘不忍睹，跳樓跳崖。經過了20年的發展和開放，韓國今天財閥和資本市場的比重是5:5，韓國金融體系取得了很大的進步，也培育出了一大批高科技企業。

    最近韓國爆發了“干政門”等一系列事件，網民調侃，這世界還是“美劇”和“韓劇”最精彩。這樣來看，韓國的現代化進程還有很漫長的路要走，要走向更加透明和市場化的資源配置方式。

    [認識我們的時代 跨越中等收入陷阱]

    后一個部分講一講對外投資。我們首先必須理解今天我們所生存的時代，我們不管是推動企業發展還是思考中國的未來，重要的一點，是要有比較好的歷史方位感，更加重要的一點，是對未來有正確的方向感。

    今天北京的霧霾格外嚴重，我們正好又在國貿三期開會，想到了前段時間網上一張著名的“國貿三期再次發射成功”的調侃照片，剛才專門把這張照片找了出來。記得幾年前也是北京一次嚴重的霧霾天氣，我第一次去韓國開會，看到首爾是藍天白云，形成非常鮮明的對比。我跟韓國人說，你們天天生活在這樣的環境中真幸運。韓國人說，我們20年以前和你們北京是一樣的。

    “國貿三期再次成功發射”

    韓國首爾南山的紅葉

    歷史驚人地相似：今天的北京、20年前的首爾，30年前的東京、50年前的洛杉磯、80年前的倫敦，都遭遇到霧霾問題。今天中國的很多問題，無論是環境問題，還是經濟社會問題，發達國家都曾經歷過，與這個發展階段相關，有一定的必然性。有些國家成功地走過了這個階段，而有些國家沒有走出來。

    2010年，中國人均GDP達到4300美元，邁入中等收入國家的門檻。世界銀行的研究表明，拉美和東南亞的很多國家，在1970年代前后已經步入中等收入的國家，今天仍然未能超過人均GDP10000美元的門檻。其中最著名的國家是阿根廷，其在1913年人均GDP達到4000美元，100年后的今天仍徘徊在中等收入陷阱之中。前兩年，《經濟學人》出了一期封面文章，題目叫《阿根廷是怎樣花了100年的時間從一個發達國家淪為發展中國家的》。

    對今天的中國而言，高質量的經濟發展是我們的首要任務，它能夠牽引一國各種社會文明的整體進步，我們應加快經濟轉型和增長，推動中國社會盡快跨越中等收入陷阱。

    [中國社會需求側升級已經來臨 供給側結構性改革勢在必行]

    1992-2011年間中國臺灣、日本和中國大陸人均攝入卡路里的變化圖

    這張圖(指上圖)能幫助我們理解今天中國社會正在發生的轉型。最上面的曲線代表我國臺灣人民過去20年中人均攝入卡路里的變化，一路向下，至少有兩個原因，第一，人口老齡化，第二，老百姓越來越注意了，不吃那么多了，所以它是一個下行的趨勢。中間的曲線是日本，比臺灣低不少，也是個下行的趨勢，說明：第一，日本社會更加老齡化，第二，民眾飲食更加注意。你到日本去吃飯，有的餐館會在每一個菜上插一個牌子，告訴你這道菜里有多少卡路里，搞得你可能一下沒胃口了。

    最下面的那條曲線代表我們大陸人民人均攝入的卡路里量在過去20年中的變化，我們看到是一路上揚，成功地超越了日本和我國臺灣地區。這一方面說明了我們的經濟發展取得了巨大的成功，解決了溫飽問題。但我們可以比較確定地預測，這條曲線一定會在不遠的將來掉頭向下，為什么？第一，我們國家也人口老齡化了，第二，我們也越來越注意了，盡量不攝入太多高熱量的食品了。

    我印象很深刻的事是，20年以前，我到紐約華爾街參加工作，對紐約有兩大不理解，一是這個城市的中央這么大地方不蓋房子，弄了一個跨越六、七十條街的巨大的中央公園，多浪費啊，現在我們知道如果沒有中央公園，紐約地價至少會跌一半。第二個是中央公園里天天有很多人在跑步，那時我們都是窮留學生，我就想，有這閑工夫，怎么不去打個工什么的？

    2016年常德馬拉松比賽

    今天你在任何一天到北京的奧森公園，都會看到很多人在跑步，中國人跑步和美國人還有很大的不同：美國人是一個人自己跑，中國人是一大群人一起跑，都是用微信組的一個個跑步群。今年中國有100多個城市舉辦了馬拉松比賽，我最近第一次參與，也是體驗一下，跑了一次半馬，在湖南常德(上圖)。為什么是常德呢？因為別的都報不上，常德也是有個朋友認識組織者，打了個招呼才報上的，太火了。

    馬拉松運動折射了中國社會的變化，從努力吃飽變為拼命減肥，整個社會的形態正在發生深刻的變化。所以我們說，物質文明牽引精神文明，經濟發展帶動社會轉型。

    在這個過程中，一個悄悄發生的變化是，中國社會的消費升級已經來臨。突然之間，戶外裝備成了時髦產品，出國旅游成了家常便飯，醫療健康成為最關注的話題。以前大家去超市買肉，6塊錢一斤可能還要想一想，現在60塊錢一斤的黑豬肉眼都不眨，一是有錢了，二是惜命了。中國經濟的需求側升級了。

    中國經濟社會需求側的升級使得供給側結構性改革勢在必行，迫在眉睫。

    2015年中國的單位勞動產出與美國及世界平均水平的對比

    這是(上圖)我們今天中國的單位勞動產出，即勞動生產率，雖然我們貴為全球第二大經濟體，但我們的人均勞動生產率只有美國的7%，是世界平均水平的40%，這其中包含所有的非洲國家。與此同時，我國企業大部分產品徘徊在世界產業鏈的低端，國人去日本買馬桶成為時尚。所以我們需要加大供給側結構性改革的力度。

    [供給側改革的兩條途徑：自我創新與海外并購]

    在需求端升級以后，供給端升級有兩條路徑：一是自我創新，這需要一套體制機制的建設和改進，尤其是資本市場的發展；另外一個路徑，就是海外并購，實行“拿來主義”。

    2015年中國海外并購的行業分布

    這里我們重點談一下第二條路徑，海外并購。

    這是(上圖)2015年中國海外并購的行業分布。從1990年到2014年的20多年中，我們的海外并購中最重要的部分是能源類和資源類，到了2015年發生很大的變化，前三名分別是高科技、制造業和消費類，我們發現今天的中國企業和投資者走向海外進行投資的時候，是瞄著本國消費者市場的發展。所以，近年來我國海外并購熱點領域的轉移，折射了中國經濟由出口導向向內需為主方向的重大轉型。

    [海外并購的成敗要素]

    中國人走出國門，進行海外并購，其中酸甜苦辣，應有盡有，有成功的，也有不少失敗的。盡管說不幸的家庭各有各的不幸，但如果海外并購缺乏清晰的戰略，不能與中國13億人的消費者市場形成協同效應，那成功的機會就會減少很多，或者頂多是一種隨機游走，完全在賭運氣。失敗的另外一些重要原因包括：咄咄逼人，涸澤而漁，不能尋求共贏，容易引發被投國家的抵觸和反彈；未能進行全產業鏈管理，人才儲備不夠，投后管理、整合、退出機制和能力不足。

    成功的案例中，首先是戰略清晰，瞄準海外先進的技術、先進的產品、先進的服務、先進的商業模式，要有足夠的遠見，看到它與中國市場13億消費者對接的機會；其次，如果能夠形成協同效應，往往也就能夠挽救很多發達國家的企業和產業，實現共贏，也容易獲得被投企業和國家的歡迎，減少抵觸，定價談判還可依托中國消費者市場的巨大潛力，增強談判力；第三，需要推動投資標的與中國產業和市場的真正對接并落地，或者制造端，或者營銷端，或者兩者兼而有之；四是完整的投后管理和運營還包括利用好中國資本市場的平臺(A股、H股、或A+H上市)；五是要具備有較高執行能力的專業團隊。

    成功的海外并購以清晰的戰略為前提，能與13億消費者的中國市場形成協同效應

    失敗的海外并購不能與中國市場形成合力，其他重要因素還包括咄咄逼人，未能實現共贏

    具體的投資方向上，可以聚焦消費升級、制造業升級乃至新興產業發掘，努力成為中國經濟增長的新動力。我們觀察海外發達市場的產業，有三個典型的投資方向的代表：第一條線，日韓兩國，重點為健康醫療和先進制造等，大致領先中國3-5年；第二條線，德國、歐洲、以色列等國，重點為先進制造和創新經濟產業等，大致領先中國5-7年；第三條線，美國硅谷，重點為高科技(TMT、生物制藥等)和創新經濟產業等，大致領先中國10-15年。中國海外投資的目標應該是將這些產業分梯次地源源不斷地與中國市場結合，帶動中國產業升級，加速中國經濟現代化，也惠及這些國家和經濟體。這里也不排除如美國中西部等地的一些傳統制造業，相對于中國市場仍然是比較先進的，將其與中國巨大的市場相結合，能夠挽救一些夕陽產業，實現雙贏。中國的發展和崛起如果不能惠及世界，將是不可持續的。

    [安倍贈送特朗普的禮物]

    十多年前中國推出QFII，歡迎全球國際機構投資者到中國資本市場投資，很多日本的投資者感興趣，2006年，我去日本參加了一個關于中國資本市場的研討會。在東京碰到了一個清華的校友，他那時已經在日本待了20年了，從事一些小貿易，我說你可以看看日本有哪些產業不錯的，買下來帶到中國去，他說他沒那么多錢，我說你可以找PE(私募股權基金)。過了一段時間，他給我打電話，說日本有個企業快破產了，叫HONMA，是全球唯一的一家亞洲品牌的高爾夫球桿制造商，這種球桿比較適合亞洲人打，因為日本人口老齡化，高爾夫人口銳減，所以瀕臨破產，問我能不能買？我說可以買。

    他于是去找了三家中資PE，開始收購這個企業。后來，遇到了兩個問題。首先日本人說這是日本的民族品牌，不愿意變成中國品牌，我建議他保留原有品牌，在中國市場可能更有吸引力；第二，日本人不愿意把制造基地拿到中國來，我說可以，盡管這樣成本可能高些，但日本的制造工藝比較精湛，可以保證質量。我說你只要把營銷渠道拿到中國來就可以了。

    后來發生的事情是，他們于2010年花費1億美元，買下HONMA公司，在中國重建了營銷渠道，正好迎頭碰上了八項規定，八項規定對中國社會是個巨大的進步，可對高爾夫運動來說在短期遭受重創。但中國社會的自然增長的需求畢竟在增加，收購后的HONMA業績表現良好。他們想尋求在A股上市，但發現他們的前面排了近700家公司，于是忍痛承受15倍的低市盈率轉向香港市場。2016年9月22日，HONMA在香港成功上市，他們當初投資的1億美元估值為10億美元，獲得了10倍的回報。那位清華的校友回北京時來我辦公室對我表示感謝，要不是他來，我也不知道他們取得了這么大的成功，差點忘掉了此事。

    這個案例有一定的偶然性，但卻包含了一個成功的海外并購中所有重要的成功元素。第一，與中國的消費者市場有協同效應；第二，全產業鏈管理，從投資，到投后營銷渠道在中國的重建，到在香港市場上市，是一個完整的鏈條；第三，惠及了被投企業和國家，實現了共贏，生產HONMA的日本城市有很大一部分人口以此為生，中國人的投資挽救了這個城市中很多人的生計，相信他們都贊成中日友好。

    還有一個人需要感謝中國人。近期，安倍急急忙忙跑到紐約去覲見剛剛當選的特朗普，送了一個禮物，正是一根HONMA的球桿，特朗普酷愛打高爾夫球。要不是當初中國人出手相救，日本人就失去了這一民族品牌，安倍也就沒有這么一個完美的禮物可送了。

    [中投總組合三大資產類別的核心策略及轉型方向]

    中投目前的三大組合，一個是公開市場，一個是另類投資，另外是直接投資。我們要在每一個板塊中分別不斷進行改進。

    第一個組合為公開市場投資，我們都知道，想要在一個非常有效的公開市場戰勝市場是非常難的，所以公開市場的核心策略是：一，優化資產配置：歷史經驗表明，資產配置能夠決定95%的回報；二、強化宏觀判斷；三、動態調節主動和被動管理比例，在一些沒有比較優勢的市場中逐步轉向被動投資或指數投資，以降低成本?？傮w而言，這部分資產屬于高流動性資產。

    第二個組合為另類投資，具體包括私募股權、私募信用債、私募房地產、私募基礎設施和對沖基金幾個部分，這個資產類別應該容忍相對更高一點的風險，同時能夠獲取相對更高一點的回報。在這個板塊中如何添加中國元素，用中國視角，來提高附加值，是我們需要思考的問題。同時通過這個板塊的投資去探索和加強直投的能力。

    第三類組合為直接投資。直投可以有很高的潛在回報，但是潛在的風險也是巨大的，如果你沒有足夠的能力建設，帶來的結果可能是更加災難性的。所以直投戰略的重點為與中國相關的跨境投資和并購，發揮中投優勢，幫助被投公司和中國市場深度融合，推動中國產業轉型升級，與被投國家實現雙贏；進行全鏈條管理，投后管理和產業整合與前期投資決策同樣重要或更加重要，直至被投企業在A股、H股或A+H股上市；與中國民間PE、產業界、地方政府、產業基金、科技園區、匯金旗下的券商及國際金融機構等深度合作，分工協作，形成合力；直投戰略的目標是獲取超額收益；直投能力加強和模式成熟后可逐步加大投資額度。

    [建立“航母戰斗群”海外并購模式，加速中國經濟轉型，惠及世界]

    中國近年的一些海外投資，也出現了不少亂象。在消費品領域內，在很多法國或西班牙的酒莊，都同時有若干中國土豪在競標，不僅把價格飆得極高，也有一點擾亂世界經濟秩序。這樣的現象在制造業等其他領域亦不鮮見。

    中投未來的海外并購戰略，將試圖建立一個新的模式，由國家隊與產業界、民間PE、證券公司、上市公司、地方產業基金和科技園區等共同組成“航母戰斗群” ，各司其職，發揮比較優勢，協同作戰；“走出去”的目的是為了“請回來”，海外并購的核心是與中國13億消費者市場的對接和落地，全過程還應包含這些產業或企業與A股市場或香港市場的對接；商業目的投資和產業升級戰略目標有效結合，中投資本結合相關其他資金形成巨大合力，撬動中國經濟轉型。今天在座有很多中國PE界、產業界、上市公司、地方領導、地方產業基金和科技園區的代表，歡迎我們大家一起合作，形成合力，分工協作，當然，這種合作不是說政府指定的或者行政安排的，是通過市場化的方式，我們各自發揮我們的比較優勢，大家各司其職，協同作戰。

    [探索有中國特色的主權財富基金管理模式]

    我們研究和比較了全球所有主要的主權財富基金的管理模式，發現我們和他們有很大的不同。首先，我們的流動性要求是最低的，即沒有很強的變現要求，因此，可以投資于較為長期的資產。其次，我們可以容忍較高的風險度，因此也就有可能收獲較大的潛在收益。

    同時，最為重要的，我們是中國的主權財富基金，理應架起中國與世界的橋梁

    概括起來，有這幾個方面的要點：

    一、在公開市場、另類投資與直接投資三者之間進行動態調整，直投能力加強后資產更多從公開市場向直投市場轉移；三者之間相互協同，相互支持，形成合力；

    二、公開市場投資目標：投資于國際市場，實現保值增值，了解世界，獲取信息；

    三、另類投資目標：獲取較高收益；通過中國視角提高附加值；作為探索和加強直投能力的平臺；

    四、強化直接投資戰略和能力建設，重點關注與中國相關的跨境投資，服務于中國經濟轉型和產業升級，依托于中國十三億消費者的巨大市場潛力，推動供給側結構性改革，投資于發達和發展中市場，有效支持一路一帶戰略；促進雙邊貿易和投資，實施雙贏和多贏戰略；帶領中國企業走出去和請進來，與產業界、PE界、地方政府、證券公司、國際金融機構建立深度合作模式；

    五、通過在國際市場投資和跨國并購，獲取寶貴經驗，了解世界趨勢，增強與世界溝通，為國家改革開放建言獻策，加速中國經濟社會現代化進程；

    六、有效結合財務投資和支持中國經濟轉型的戰略目標，借鑒國際經驗，發揮中國優勢，走自己的路，建設有中國特色的主權財富基金管理模式。

    [研究驅動投資：籌建中投研究院]

    為了支持這一模式和戰略，我們正在組建中投研究院，其目標首先是支持中投的發展戰略和投資決策；第二，是為中投公司和中國金融體系儲備和培養人才，成為人才庫；第三，為國家提供經濟改革的政策建議，成為具有一定影響力的智庫。網上有一句流行語，叫“智庫是一個國家的智商”，中投是中國伸向世界的觸角，幾乎全球最優秀的金融機構都會來與中投打交道，我們如果能夠采擷全球智慧，形成政策建議，將有望為國家的經濟政策提供更多的智力支持，其作用和意義是遠超于一般的財務回報或投資效益的。近期我們到美國主要城市和大學的“路演”之后，收到了1500多份的簡歷，除了內部其他部門過來參加研究院的以外，只剩下了十幾個人的編制，真是要“百里挑一”了，說明廣大的留學生的確是心向祖國的，也熱切地希望通過中投這個平臺和將要推進的海外并購戰略，鏈接中國與世界，加速中國經濟社會現代化。

    [理解中國經濟增長的長期動力]

    結束的時候，我講兩個小故事。

    第一個故事。十年前，2006年，我帶我們證監會研究中心的全體同事去北京郊區地道戰遺址搞黨建活動，看到那里有一個廣告牌，是一個當地農民辦農家菜的廣告牌，我說我要和它合個影，因為這張廣告牌上有27個人家的廣告排在一起。后來有一次參加國際論壇，我就給參會的各國代表演示了這張照片，我說你們去全世界再找一個國家，找一個地方，能有27個人家的廣告排在一起，還都是競爭同一件事情，估計有難度，估計只有中國。在中國經濟的每一個角落里，我們都看得見這張廣告牌的影子。

    中國人民這種勤勞致富和不怕競爭的精神是中國經濟增長生生不息的動力。

    當然我們中國也往往存在過度競爭，所以我們需要不斷完善市場經濟體制，讓這些競爭成為建設性的競爭，更加有效的競爭，來推動中國經濟的成長。

    從長遠來看中國經濟，就是小平同志在1984年說過，我們的發展分兩個階段，第一個階段，到2000年人均收入達到800美元，他說這個話的時候我們的人均收入只有160美元，大家說，要翻五番，不可能吧？結果翻了六番，2000年的時候，人均到了1000美元。他說，我們要在這個基礎上，再發展30年到50年，就可以趕上中等發達國家水平。后面這個30年剛剛開啟。他說，只有這樣，我們才能說中華民族為人類做出了貢獻。這個話說得很重，我們有五千年的歷史，我們有光輝燦爛的文明，但是我們吃不飽飯，不行。我們只有解決好自己的溫飽問題，解決好自己的發展問題，才有說服力。我們要發展好我們的物質文明、精神文明和社會文明，取得更大的進步，我們發展好了，還能夠幫助那些落后的國家，為他們提供一個可以借鑒和參考的道路和模式，這樣我們才能算是對人類做出了貢獻。

    [開往春天的列車]

    我再講第二個小故事，我有一個朋友喜歡攝影，他在朋友圈里放了一張居庸關春天花海的照片，非常漂亮。我周末帶著年輕人去了一趟居庸關，去看了看這個花海，真是很美，很多人拿著長槍短炮在那里照相，我們用手機拍了幾張。下山的時候，我們碰到兩個小伙子，我們看了一下他們照的照片，嚇了我們一跳，是一張高清的全景圖，非常震撼。我說你這得用多大的相機才能照出這么漂亮的照片啊，他們說不是，我們是用無人機照的。

    “開往春天的列車”

    突然你發現，在不經意之間，在中國巨大的市場前景和低成本制造的支持下，無人機產業在中國悄然崛起。無人機在中國售價只有兩三千元人民幣，而在美國，同類產品要兩三千美元，使得中國在這一新興產業中一舉領先于美國。

    我記得10年以前，我去長沙出差，看到每個出租司機座位后面都有一個液晶屏幕，覺得很不可思議，紐約的出租車也不可能每個車上有一個液晶屏幕啊，那得多貴。一問，才知道在國內，這樣的液晶屏幕只需要四五百塊錢，中國的制造業成本低和13億消費者的巨大市場是兩個巨大的優勢。

    我們發現，今天的世界和30年以前有一些不同。30年前發達國家有電冰箱、彩色電視，我們沒有。今天他們有的我們基本上都有了，他們沒有的我們也沒有，在某種意義上，面對未來未知的新興產業，我們和他們是站在了同一起跑線上。發達國家有他們的優勢，比如技術優勢、體制機制的優勢、VC、PE、資本市場的優勢，這些我們都在加快建設和改進，但我們也有我們的優勢，我們有13億人的巨大消費市場，有中國人民勤勞勇敢、孜孜以求的精神，我們有相對仍然低廉的制造成本，我們今天還有了改革開放30年積累起來的巨大財富和資本優勢，為資本市場發展和海外并購提供了條件。一方面，我們應該加快改革步伐，改進體制機制，加快資本市場建設，支持我們的自主創新，另一方面，我們應該有效推動和改進海外并購，更好地實行拿來主義。

    我想，我們做好這兩件事情，是能夠加快中國經濟轉型和崛起的步伐的。

    為了表達我們對于中國經濟轉型成功的期許，我給這張照片起了一個名字，叫“開往春天的列車”——我們今天在北京深冬的霧霾中期待春天的來臨。

    謝謝大家！

責任編輯/趙春艷